海通國際：風電迎來裝機潮 首選龍源電力

　　風電行業裝機持續增長。繼2013年股價平均大幅上漲1.1倍后，我們覆蓋的6家風電公司于14年上半年股價平均回調11%，主要歸咎于投資者獲利頗豐后的拋售及上半年風資源疲弱對風電運營商短期內盈利表現造成壓力。盡管風資源波動，我們看到風電裝機容量的持續增長推動行業盈利增長。在此背景下，我們認為領先的風機銷售商金風科技（2208 HK，買入）將在未來1-2年獲得更穩健的增長。
　　焦點：即將迎來穩健的風電裝機
　　國內14 年前5 個月合計新增風電裝機4.05 吉瓦，同比增長18%。2 季度國內風電公開招標容量達4.5 吉瓦，加上1 季度的7 吉瓦，今年上半年合計招標容量同比上升30%至11.5 吉瓦。
　　盡管2014 年全國風電裝機容量規劃與去年持平，為18 吉瓦，我們認為隨著風電運營商財務狀況的好轉以及包括并網及限電問題等風電行業基本面的改善，在13 年實現實際裝機15 吉瓦后，14 年頗有可能完成行業目標。擁有國內風電裝機約30%的前三大風電運營商今年總計裝機目標同比增長超過20%，因而14 年風電行業甚至可能超過設定的新增裝機目標。盡管風機招標與最終產品交付存在時差，令人欣喜的招標量對我們預計今年全年風電新增裝機容量有望實現同比20-30%增長至18-20 吉瓦的判斷提供了支撐。
　　我們預計金風科技在14 年將維持約20%的市場份額，風機出貨量將達3.4-3.6 吉瓦。金風占據全球第二大風機市場份額，約10.3%，僅次于全球最大風機制造商維斯塔斯13.2%的份額。在國內，金風無疑是風機制造龍頭，其領先的23.3%市場份額較國內第二大風機制造商聯合動力的份額高一倍多。
　　金風科技2013 年毛利率同比反彈5.9 個百分點至20.1%，主要受益于產品價格在過去2-3 年持續下跌后的止跌企穩以及其核心風機制造業務生產成本的降低。盡管公司14 年將確認收入的風機平均售價將大致與去年持平，我們認為在公司規模效應以及有效的成本削減措施（包括外包以及在保證風機質量的前提下使用更便宜的原材料等手段）的驅動下，公司毛利率有望進一步擴展。公司毛利率進一步增長的空間來自公司具備更高利潤率的風電場運營獲得收入占比的提升。我們預計公司經常性利潤在2013-16 年可實現約40%的年均復合增長。
　　盡管疲弱的風資源可能拖累風電運營商上半年的盈利表現，我們認為今年下半年及15 年裝機容量的增長將驅動公司未來利潤增長。我們認為具備強勁資產負債水平及現金流的公司將獲得更大的市場份額，裝機增長速度有望超過行業從2013 年78 吉瓦到2020 年200 吉瓦平均2.5 倍的增長水平。源于更為穩健的資產負債水平，龍源電力（0916 HK，買入）和新天綠色能源（0956 HK，買入）仍是我們在行業內的首選。華電福新（0816 HK，買入）受益于其包括風電、水電、核電等的多元化清潔能源資產組合，可以減輕低風速帶來的負面影響，因而也是另一不錯的選擇。