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技改重置回報(bào) 你算錯(cuò)了么?

2020-10-29 來源:風(fēng)電順風(fēng)耳 瀏覽數(shù):3800

配額制和合理利用小時(shí)數(shù)過期作廢的政策影響下,對(duì)于三北地區(qū)的存量風(fēng)電項(xiàng)目來說,發(fā)電的機(jī)會(huì)來了,但資產(chǎn)也已經(jīng)老了。百億電量技改空間根據(jù)能源局公布的歷年新增風(fēng)電裝機(jī)數(shù)據(jù),在存量2億千瓦項(xiàng)目中,運(yùn)行10年以上(含)的裝機(jī)達(dá)到30.64GW,占比14.6%。對(duì)于這30GW的項(xiàng)目來說,近期存在三種業(yè)務(wù)需求:

  配額制和合理利用小時(shí)數(shù)過期作廢的政策影響下,對(duì)于三北地區(qū)的存量風(fēng)電項(xiàng)目來說,發(fā)電的機(jī)會(huì)來了,但資產(chǎn)也已經(jīng)老了。百億電量技改空間根據(jù)能源局公布的歷年新增風(fēng)電裝機(jī)數(shù)據(jù),在存量2億千瓦項(xiàng)目中,運(yùn)行10年以上(含)的裝機(jī)達(dá)到30.64GW,占比14.6%。對(duì)于這30GW的項(xiàng)目來說,近期存在三種業(yè)務(wù)需求:
  
  (來源:微信公眾號(hào)“風(fēng)電順風(fēng)耳” ID:fengdianshunfenger)
  
  均值-技改:對(duì)于大多數(shù)項(xiàng)目來說,在長(zhǎng)期限電的影響下,歷史平均發(fā)電小時(shí)不足2000小時(shí),要在經(jīng)營(yíng)期滿20年以前發(fā)電至合理利用小時(shí)數(shù)上限,未來10年的平均發(fā)電小時(shí)至少需要增加200-300小時(shí)以上。這一類項(xiàng)目適合進(jìn)行常規(guī)技改提效方案。總量上,30GW存量資產(chǎn)未來10年合計(jì)需要增發(fā)500-800億電量,假設(shè)度電含稅實(shí)際收益為0.3元/kwh(考慮市場(chǎng)化交易影響),則整體至少可增收160-240億元。
  
  績(jī)差-重置:部分項(xiàng)目由于業(yè)主疏于管理、或風(fēng)機(jī)質(zhì)量存在重大問題等因素,歷年發(fā)電小時(shí)數(shù)遠(yuǎn)低于地區(qū)平均水平,如只有1300-1600小時(shí),小范圍常規(guī)技改無法起到顯著的提質(zhì)增發(fā)效果,在政策允許的前提下,需要考慮部分機(jī)組重置,但重置后機(jī)組運(yùn)行年限一般不突破原有經(jīng)營(yíng)期。
  
  績(jī)優(yōu)-重置:對(duì)于歷史發(fā)電良好、10-15年即可用完合理利用小時(shí)數(shù)額度的項(xiàng)目,由于剩余期限只有月結(jié)交易電價(jià)收入,度電收益顯著下降,可以考慮老舊機(jī)組提前退役,棕地變綠地,由于土地使用年限仍有超過30年期限,重新核準(zhǔn)平價(jià)項(xiàng)目,新項(xiàng)目運(yùn)行年限至少20年。
  表1截止2020年末已運(yùn)行10年以上裝機(jī)及增發(fā)電量測(cè)算表
  
  2 已運(yùn)行10年項(xiàng)目不同歷史發(fā)電小時(shí)預(yù)測(cè)未來發(fā)電需求
  
  因此,從體量和效果來看,對(duì)于業(yè)主來說,存量項(xiàng)目技改重置是必須做出的決策,對(duì)服務(wù)主體來說,這也是必須重視的即期市場(chǎng)。
  
  IRR不是萬(wàn)能的
  
  但是,如何全面合理的評(píng)估技改重置回報(bào)?從時(shí)間軸上,應(yīng)該以當(dāng)前時(shí)點(diǎn)看未來還是追述歷史表現(xiàn),測(cè)算全生命周期整體收益?從決策角度,誰(shuí)是技改方案的比較基準(zhǔn)?決策指標(biāo)是否仍然是和只能是IRR?
  
  無論是可研報(bào)告還是企業(yè)投資決策,經(jīng)評(píng)模型輸出一般包括多個(gè)指標(biāo)。但是決策者真正關(guān)心的只有IRR。其他如NPV、回收期等指標(biāo),一直被輸出,從未被利用。IRR和NPV均是通過基于項(xiàng)目或股權(quán)現(xiàn)金流入流出得到的指標(biāo)。
  
  作為一體兩面,針對(duì)同一項(xiàng)目,假設(shè)要素變化,IRR和NPV的變化方向永遠(yuǎn)一致。NPV反應(yīng)的是特定目標(biāo)收益率下,生命周期全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值。為正,則說明項(xiàng)目收益滿足收益率要求,值得投資;反之亦然。但由于NPV是絕對(duì)值的指標(biāo),一個(gè)10萬(wàn)千瓦項(xiàng)目的NPV會(huì)高于5萬(wàn)千瓦項(xiàng)目,不方便用于跨項(xiàng)目對(duì)比。
  
  作為比率指標(biāo),IRR不會(huì)受到容量大小的影響,更方便進(jìn)行項(xiàng)目之間的橫向?qū)Ρ龋虼吮恍袠I(yè)廣泛采用。但是,IRR的指標(biāo)并不是萬(wàn)能的,在某些特殊情況下“唯IRR論”會(huì)導(dǎo)致投資者做出錯(cuò)誤決策。比如,正常情況下,IRR高意味著項(xiàng)目回報(bào)高,回收期短。但是有些項(xiàng)目由于現(xiàn)金流入集中在后期,會(huì)出現(xiàn)IRR高、回收期長(zhǎng)的矛盾特征。投資人如果單獨(dú)以IRR為評(píng)價(jià)指標(biāo),可能會(huì)低估項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn),做出錯(cuò)誤決策。
  
  另一方面,從業(yè)主角度來說,在規(guī)模擴(kuò)張和資金相對(duì)充裕期間,投資規(guī)模不受限,滿足目標(biāo)收益率要求的項(xiàng)目均可投資,深究回報(bào)指標(biāo)的必要性不大。但是如果可投資資金受限或者可選擇投資的范圍較寬時(shí),都會(huì)存在擬投資項(xiàng)目的比選需求。
  
  此外,在企業(yè)存量資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到一定體量后,不僅應(yīng)該建立存量資產(chǎn)的“企業(yè)風(fēng)況”以反映項(xiàng)目風(fēng)資源特征,還應(yīng)該研究企業(yè)資產(chǎn)的收益特征,比如是否重倉(cāng)了某些中長(zhǎng)期電價(jià)下降風(fēng)險(xiǎn)較高的地區(qū),或者所有項(xiàng)目都在三季度的小風(fēng)季存在較大的償債壓力。
  
  因此,投資新項(xiàng)目時(shí),需要考慮新項(xiàng)目對(duì)存量資產(chǎn)組合投資回報(bào)和償債能力影響,是拔高還是拉低了關(guān)鍵指標(biāo)。這時(shí),IRR需要疊加其他指標(biāo)才能做出正確決策。
  
  比如,同樣在期初投資4億元,如下三種現(xiàn)金流入方式下項(xiàng)目IRR均為8%,但現(xiàn)金流走勢(shì)大相徑庭。如果以IRR來看,似乎都是可投資項(xiàng)目,而且模式1在經(jīng)營(yíng)期末存在大額現(xiàn)金流入,NPV顯得尤其大,應(yīng)該被投資。但收益不確定性和現(xiàn)金流越靠前越值錢的角度出發(fā),模式2-4的動(dòng)態(tài)回收期均更短,是具投資吸引力;如果處于加息通道,預(yù)期后期新項(xiàng)目收益率更高,則應(yīng)該選擇模式3,加強(qiáng)資金回收,盡早開展下期投資;如果處于低利率和降息通道,后期新項(xiàng)目收益率預(yù)計(jì)不如當(dāng)前項(xiàng)目,則更應(yīng)該選擇模式4,延長(zhǎng)享有高收益的區(qū)間。
  表3收益率相同的4種業(yè)務(wù)模式要素對(duì)比圖1收益率相同的4種業(yè)務(wù)模式下累計(jì)現(xiàn)金流現(xiàn)值(萬(wàn)元)
  
  上述現(xiàn)金流走勢(shì)特征沒有被IRR反應(yīng),動(dòng)態(tài)投資回收期則可以很好地顯現(xiàn)。回收期指標(biāo)常常被投資人忽略。靜態(tài)回收期反應(yīng)的是不考慮折現(xiàn)因素下期初投資額的還本期限,動(dòng)態(tài)回收期更為全面,反應(yīng)的是還本且達(dá)到目標(biāo)收益率的時(shí)點(diǎn)(即圖中與橫軸相交點(diǎn))。對(duì)于直供電、存在補(bǔ)貼拖欠的項(xiàng)目,由于收益不確定性較大,應(yīng)該更加關(guān)注回款風(fēng)險(xiǎn),以IRR+動(dòng)態(tài)回收期作為組合評(píng)價(jià)指標(biāo)。技改重置回報(bào)評(píng)估注意事項(xiàng)基于上述分析可知,項(xiàng)目評(píng)估不應(yīng)該僅僅關(guān)注IRR一個(gè)指標(biāo),而應(yīng)該:
  
  對(duì)項(xiàng)目本身,關(guān)注IRR與動(dòng)態(tài)投資回報(bào)率兩者綜合表現(xiàn),更為立體的展示項(xiàng)目現(xiàn)金流特征;
  
  對(duì)企業(yè)來說,應(yīng)該建立存量資產(chǎn)收益特征庫(kù),關(guān)注新增項(xiàng)目對(duì)存量資產(chǎn)組合關(guān)鍵指標(biāo)的影響。與綠地項(xiàng)目不同,存量技改項(xiàng)目還存在如下兩個(gè)獨(dú)特性需要思考:從時(shí)間軸上,只需要以當(dāng)前時(shí)點(diǎn)看未來?還是追述歷史表現(xiàn)、測(cè)算全生命周期整體收益?
  
  對(duì)于技改決策,是單獨(dú)看業(yè)務(wù)本身收益為正即可投資,還是存在比較基準(zhǔn)?
  
  選擇哪個(gè)周期首先要看指標(biāo)的用途。如果技改前后業(yè)主一致,測(cè)算用途是進(jìn)行項(xiàng)目全生命周期后評(píng)估,則應(yīng)該選擇完整口徑數(shù)據(jù),以客觀評(píng)價(jià)項(xiàng)目在整個(gè)經(jīng)營(yíng)期的投資回報(bào)。需要注意的是,由于技改導(dǎo)致項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)期新增了資本性支出,改變了持續(xù)正回報(bào)的收益曲線,即使技改本身是正回報(bào),也可能拉低原有投資回報(bào)率。這也是對(duì)于技改項(xiàng)目不能“唯IRR論”、需要明確測(cè)算周期的重要原因。如果技改前后股東易主,或者說測(cè)算目標(biāo)是決策是否進(jìn)行技改,那么應(yīng)該站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn),評(píng)估技改提效方案與原方案繼續(xù)運(yùn)行兩種模式的現(xiàn)金流增量影響。除了常規(guī)的電價(jià)、電量、OPEX假設(shè)外,技改方案下,需要關(guān)注當(dāng)期投入需要考慮停工損失導(dǎo)致的技改年電量下降、原有設(shè)備拆除運(yùn)輸回收、原有資產(chǎn)無法繼續(xù)折舊、長(zhǎng)期貸款可能提前償還或置換的影響。而且基于當(dāng)前的環(huán)保零廢趨勢(shì),原方案和技改方案均應(yīng)增加考慮到期退役時(shí)點(diǎn)的棄置費(fèi),方可做出正確的技改決策。
  圖2特定項(xiàng)目不同模式累計(jì)現(xiàn)金流現(xiàn)值對(duì)比(萬(wàn)元)
  
  (技改模式1假設(shè)第11年投入4000萬(wàn)元,以后每年增收800萬(wàn)元;技改模式1假設(shè)相同投入每年增收1000萬(wàn)元)

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